Keine Frage, es war eine schwierige Zeit im Jahr 2022, um angesichts der Märkte und der globalen wirtschaftlichen und politischen Lage die Nerven zu behalten. Die gute Nachricht ist jedoch, dass der Grad der Unsicherheit, der in der ersten Jahreshälfte herrschte, gegen Ende des Jahres abgenommen hat. Sowohl die FED als auch die Europäische Zentralbank sind fest entschlossen, die Zinssätze zu erhöhen, bis die Inflation eingedämmt ist. Während man davon ausgehen kann, dass die Zinsen in den USA nach der aggressivsten Zinserhöhungspolitik der letzten 15 Jahre durch die FED ihren Höchststand fast erreicht haben, erwarten die Märkte in Europa eine Fortsetzung des Zinsanstiegs.
Offensichtlich wurde diese Politik der Zentralbanken von den Märkten negativ aufgenommen: Der globale Aktienmarkt (MSCI World Index) fiel um 12,8 %, während der US-Markt, der vom leidenden Technologiesektor dominiert wird, im Jahr 2022 fast ein Fünftel seines Wertes verlor. Der europäische Markt, der nur um 9,5% nachgab, blieb im Vergleich zu den USA wesentlich widerstandsfähiger, was auf die Präsenz der Energieunternehmen zurückzuführen ist. Der Schweizer Markt beendete das Jahr mit einem Rückgang, der dem des US-Marktes ähnelt. Sicherlich haben nicht nur die Zinssätze, sondern auch der Wirtschaftsabschwung und die politischen Unruhen in der ganzen Welt die Aktienperformance belastet.
Small Caps litten in diesem risikoaversen Umfeld erwartungsgemäss stärker als der Gesamtmarkt, und zwar grundsätzlich in allen Regionen und insbesondere in Europa, wo vor allem Industrie- und IT-Unternehmen dieses Segment dominieren. Im globalen Kontext sind die schwachen Ergebnisse der Small Caps jedoch nichts im Vergleich zur Underperformance der Growth-Titel.
Das Jahr 2022 war das erste in den letzten 15 Jahren, in dem Value Growth übertraf, was wiederum auf die überwältigende Performance des Energiesektors (getrieben durch die Öl- und Gaspreise) bzw. die starke Underperformance des Technologiesektors zurückzuführen ist.
Der Quality Anlagestil hat offensichtlich darunter gelitten, dass viele Quality-Unternehmen Wachstumsunternehmen sind. Die zugrundeliegenden Geschäftsergebnisse von Qualitätsaktien waren jedoch im Durchschnitt recht stabil, da sie einen hohen Anteil an wiederkehrenden Einnahmen und steigende Cashflows aufwiesen. Im aktuellen Niedrigwachstumsumfeld zeigen sich die Stärken von Qualitätsunternehmen ,und Anleger mit einer langfristigen Perspektive können davon ausgehen, dass ihre Geduld und Disziplin belohnt wird.
Ausblick
Qualitätsaktien – ist jetzt der perfekte Einstiegszeitpunkt
Wir haben immer behauptet, dass Qualitätsaktien zu jeder Zeit eine universelle Antwort auf die Fragen worin und wann investiert werden sollsind. Das Geschäftsjahr 2022 war jedoch ein schwieriges Jahr für den Quality Stil aufgrund der vielen Tech-Titel in diesem Anlagesegment. Der Technologiesektor war zu Beginn des Jahres im Vergleich zu anderen Sektoren sehr anspruchsvoll bewertet (Tabelle 1) und litt daher als erster, als die Zentralbanken nach dem sprunghaften Anstieg der Energiepreise die Zinsen aggressiv anhoben, um die Inflation zu dämpfen.
Tabelle 1. KGV der Industriesektoren zu Beginn und Ende 2022
Das Problem ist, dass der gesamte Sektor in Mitleidenschaft gezogen wurde, unabhängig davon, ob es sich um ein qualitativ hochwertiges Technologieunternehmen mit attraktiver Bewertung oder um ein unangemessen bewertetes Unternehmen handelte, das keine Leistung erbringt. Vergleichen wir zum Beispiel grosse Quality-Giganten wie Alphabet oder Microsoft – die über robuste wiederkehrende Einnahmen und eine dominante Marktposition verfügen und in der Lage sind, Wachstum zu erzielen – mit Start-up-ähnlichen Unternehmen mit noch nicht so hochwertigen Geschäftsmodellen wie Snowflake oder Tesla. Anfang 2022 wiesen die beiden erstgenannten Unternehmen ein PB von 8 bzw. 16 auf, während die letzteren ein PB von 21 bzw. 44 hatten. Durch den Rückgang der Aktienkurse sanken die Bewertungen aller dieser Unternehmen erheblich. Am Ende des Jahres 2022 sahen wir die folgenden Werte: 4,5 und 10 gegenüber 8 bzw. 9. Die Rückgänge der Bewertungen waren gleichermassen schmerzhaft, während die Qualität der Geschäftsmodelle überhaupt nicht vergleichbar ist.
Abbildung 1 zeigt, dass die Bewertungen im Jahr 2022 erheblich gesunken sind und einen attraktiven Zeitpunkt bieten, um Positionen in Qualitätsaktien zu festigen. Der Preis, den man für Qualitätsunternehmen zahlt, könnte über dem Marktdurchschnitt liegen, was durch die hervorragende Fähigkeit zur Cashflow-Generierung, eine starke Corporate Governance und eine geringere Verschuldung, die in dem teuren Schuldenumfeld von entscheidender Bedeutung ist, vollkommen gerechtfertigt ist.
Abb. 1. Bewertungsniveau von Qualitätsaktien zu Beginn und am Ende des Jahres 2022
Im Vergleich zu Indexwerten liefert Quality eine viel bessere Unternehmensleistung, und was noch wichtiger ist, die Qualität der Finanzkennzahlen hat sich in der Rezession des letzten Jahres nicht verschlechtert. Quality dürfte ihr defensives Profil behalten. Qualitätsunternehmen bieten im Vergleich zum allgemeinen Markt eine bessere Ertragskraft und Bilanzqualität (Abbildungen 2).
Abb 2. Operative Marge und Verschuldungsgrad von Qualitätsaktien vs. MSCI World
Zeit mit hohen Zinsen und Risiken
Die Zentralbanken haben deutlich gemacht, dass die Zinssätze angehoben und auf einem hohen Niveau belassen werden, bis die Inflation auf 2 % gedrückt ist, so dass der Markt darauf vorbereitet ist und weitere Erhöhungen sowohl in Europa als auch in den USA eingepreist zu sein scheinen. Wir sollten uns also darauf einstellen, dass wir in den nächsten zwei Jahren in einem Umfeld mit relativ hohen Zinssätzen leben werden, was uns zwingen sollte, uns Folgendes bewusst zu machen:
– Erhöhte Ausfallquote. Während der Niedrigzinsphase stieg die Zahl der Zombie-Unternehmen (von 92 auf 109 im MSCI World AC Index im Jahr 2021 im Vergleich zu 2018). Die Unternehmensverschuldung ist in den letzten zwei Jahren leicht zurückgegangen, nachdem die Unternehmen ihre Verschuldung während der COVID-Zeiten erhöht hatten, aber sie ist immer noch ziemlich hoch, da das Verhältnis von Schulden zu Eigenkapital bei 146 liegt. Daher sollte das Zinsrisiko des Portfolios sorgfältig geprüft werden, da die Zinsdeckungsquoten höchstwahrscheinlich sinken werden, wenn der Schuldendienst teurer wird und das Konkursrisiko steigt. Das gleiche Risiko besteht auch für Staatsschulden, die sorgfältig beobachtet werden sollten, nachdem die Staaten ihre Bilanzen in COVID-Zeiten mit neuen Anleihen belastet haben.
– Druck auf das Wirtschaftswachstum. Im vergangenen Jahr wurden die BIP-Wachstumsprognosen sowohl für 2022 als auch für 2023 mehrfach gesenkt, was nicht nur auf den aggressiven Kampf gegen die Inflation, sondern auch auf den Krieg in der Ukraine und die Konjunkturabschwächung in China zurückzuführen war. Der IWF prognostiziert jetzt ein globales Wachstum von nur noch 2,7 % und sieht immer noch das Potenzial für eine weitere Herabstufung, die OECD sieht das Wachstum bei 2,2 %, was der Konsensschätzung von Banken und Forschungsunternehmen entspricht. Man muss sich also dieser massiven Verlangsamung bewusst sein und das Portfolio entsprechend anpassen, indem man zum Beispiel weniger zyklische Aktien bevorzugt.
KI ist das nächste Internet
Wir können davon ausgehen, dass es im Jahr 2022 eine KI-Revolution gab, wenn wir beobachten, wie diese Technologie nach und nach weitere Aspekte unseres Lebens verändert. KI-Tools stehen derzeit nicht nur den Unternehmen, sondern auch den Verbrauchern zur Verfügung, die ChatGPT aufgeregt bitten, einige existenzielle Fragen zu beantworten und Teile ihrer akademischen Arbeiten zu schreiben, oder Midjourney oder DALL-E bitten, ein „Vermeer-Mädchen mit Perlenohrring im Matisse-Stil“ zu erstellen. Wir glauben, dass wir in ein neues Zeitalter der Entwicklung eingetreten sind, das von der KI angeheizt wird und vermutlich ebenso ungeheuerlich sein wird, wie die Erfindung des World Wide Web.
KI treibt die Effizienz der Abläufe in vielen Unternehmen voran, und das Potenzial, sie weiterzuentwickeln und zu integrieren, ist enorm. Im Grunde könnte fast jedes Unternehmen KI-gestützte Tools einsetzen, um weiter zu wachsen. Es wird erwartet, dass bis 2025 mehr als 80 % der Unternehmen intelligente Automatisierung im Einzelhandel und bei Konsumgütern einsetzen werden. Sie glauben, dass diese Technologie dazu beitragen könnte, ihre jährlichen Einnahmen um 10 % zu steigern. Die grössten Gewinner dieses Trends sind jedoch diejenigen, die eine grosse Reichweite haben, diejenigen, die grosse Datenmengen nutzen, wie Alphabet, Meta und Amazon. Eine KI-gestützte Welt ist die neue Realität, mit der wir konfrontiert werden, und es ist wichtig, die Nutzniesser auch auf dem Aktienmarkt rechtzeitig zu erkennen, um mit ihnen an den von der KI bereitgestellten Fähigkeiten zu verdienen.
Abb.3 Eine Pfeiffe rauchende Katze von Picasso
